도리안은 흔들렸고, BW는 버텼다… KSS는 아예 안 흔들렸다
2025년 1분기 BW LPG 실적이 이번 주에 발표되었습니다. 그리고 경쟁사인 도리안 LPG도 발표되었죠. 또한, 한국의 KSS해운도 발표되었습니다. KSS해운은 기관과 외국인 투자자들의 매수세가 들어오고 있는데 그 이유가 이번 실적의 배경과 어느 정도 연관되어 있는 것 같아서 약간의 인사이트를 가져가보도록 하겠습니다. 일단 나스닥에 상장된 두 회사 먼저 비교해서 어떤 회사가 좀 더 튼튼한 재무구조를 가지고 있는지 확인해 볼게요. 친구도 그렇고 회사도 그렇고 힘들 때 보면 진면목을 알 수가 있다고 하죠. 두 회사의 재무성과를 비교해 보면 어느 정도 누가 더 괜찮은 '친구'인지 확인할 수 있습니다. 그럼 Let's Go!
2025년 1분기 실적을 기준으로 BW LPG와 Dorian LPG는 모두 수익 감소라는 공통된 흐름을 보였습니다. 다만, 각 사가 공개한 자료를 통해 확인한 바에 따르면, BW LPG는 비교적 자세하고 구조적인 정보 제공을 통해 향후 투자자의 판단을 도왔으며, Dorian LPG는 전통적인 스팟 기반 VLGC 운용 전략으로 인해 수익 변동성이 더 크게 드러난 것으로 보입니다.
먼저 양사의 주요 재무성과를 정리하면 다음과 같습니다.
1. 두 회사의 전년 동기 대비 실적 변화 비교 (YoY 기준)
| 지표 | Dorian LPG (Q1 2025) | Dorian LPG (Q1 2024) | Dorian YOY (%) | BW LPG (Q1 2025) | BW LPG (Q1 2024) | BW LPG YOY (%) |
| 매출 (Revenue) | $75.90M | $141.40M | -46.3% | $247.0M | $296.10M | -16.6% |
| TCE/일당 (TCE/day) | $35,324 | $63,375 | -44.3% | $39,770 | $61,500 | -35.3% |
| 순이익 (Net Income) | $8.10M | $79.20M | -89.8% | $46.1M | $141.90M | -67.5% |
| EPS (희석) | $0.19 | $1.96 | -90.3% | $0.30 | $1.08 | -72.2% |
| Adjusted EBITDA | $36.60M | $105.00M | -65.1% | $103.8M | $255.20M | -59.3% |
| 운영현금흐름 (OCF) | $50.20M | $154.20M | -67.4% | $120.5M | $365.20M | -67.0% |
두 회사 모두 TCE(선박 1척이 하루 벌어들이는 운임 수익)의 급락이 주요 원인이며, 이에 따라 매출·이익 모두 큰 폭으로 감소하였습니다. 특히 Dorian LPG는 단일 수익구조(Spot 운임 비중이 압도적으로 높음)로 인해 순이익률이 더 빠르게 악화되었습니다.
2. BW LPG의 수익 구조 및 전략
BW LPG는 이번 분기 발표에서 다음과 같은 수익구조 및 전략 방향성을 명확히 밝혔습니다.
- Time Charter(정기운항계약) 비중:
2025년 기준 **28%**가 고정 TC 계약으로 확보됨
2026년에는 **24%**가 TC 계약, 나머지는 Spot - Spot 운임 비중:
2025년 62%, 2026년에는 **76%**로 확대 예정 - 헷지 운임(TCE 헤지):
일부 선박은 FFA(Forward Freight Agreements)를 통해 $50,600/일로 고정 수익화 - Product Services 부문 보유:
LPG 트레이딩 및 운임 차익을 활용한 부가 수익 시도
→ 다만 이번 분기에는 -1,250만 달러 손실 기록 - 배당성향:
Shipping 부문 기준 순이익의 75%,
전체 순이익 기준으로는 93% 지급
이와 같은 고정운임 비중 유지와 헷지 전략은 급변하는 운임 환경에서도 일정 수준 이상의 수익을 방어할 수 있게 하며, 투자자에게 예측 가능한 현금흐름 구조를 제공하고 있습니다.
3. Dorian LPG의 수익 구조 및 제한점
Dorian은 명시적으로 수익구조를 구분해 공개하지는 않았으나, 자료 분석과 TCE 민감도, 운임 대응력 등을 종합해 보면 스폿 중심의 운영 전략이 확연합니다.
- TC 계약 비중에 대한 구체적 정보 없음
- 트레이딩 부문 미보유 → 운임 상승기에는 수익 극대화 가능, 하지만 하락기에는 방어력 부족
- 스크러버, LPG 이중연료 등 기술투자 완료 → ESG 대응 우수
- FY2025 전체 배당 총액 $156M 지급 → 불규칙 지급이나 현금흐름 강세 확인
결론적으로, Dorian은 비용 효율성과 배당 여력은 충분하나, 스폿 운임에 과도하게 노출되어 있어 수익변동성이 큽니다.
4. 두 회사가 직면한 공통된 외부 리스크
- 트럼프 정부의 對중국 관세 정책:
- 미국산 LPG에 대한 중국 수출 물량 감소
- Dorian 및 BW LPG 모두 중국향 VLGC 루트에서 우회 발생
- 아시아 항로는 중동 → 중국, 미국 → 인도 경로로 재편 중
- 중국의 PDH 수요 약화:
- 2025년 Q1 중국 LPG 수입량 8.5 MMT → 2024년 Q2 10.1 MMT 대비 약 16% 감소
- PDH 마진 지속 적자 → LPG 수입 수요 감소
- 수요 둔화 → 글로벌 운임 약세 지속 가능성
이는 두 회사 모두의 중장기 리스크로 작용하며, 운임 변동성과 구조 재편을 요구하는 요인입니다. 중국의 프로판 가스수요도 줄고 있는데 관세전쟁까지 최악의 상황을 겪고 있는 두 친구입니다.
5. KSS해운과의 보수적 대응 비교
한국의 KSS해운은 LPG뿐만 아니라 케미컬 및 암모니아, LNG 복합 화물 수송 구조를 갖춘 선사로, 최근 분기(2024년 4분기 기준) 다음과 같은 성과를 보였습니다.
- 매출액: 약 1,640억 원 (YoY +3.1%)
- 영업이익률: 14%
- 순이익: 약 150억 원
- TC 비중 압도적 → 거의 전량 정기계약 중심 수익 구조
- 환율 및 유가 변화에도 안정적인 캐시플로우 확보
KSS해운은 운임이 급변하는 시기에도 변동성 최소화 전략을 통해 수익을 안정적으로 방어한 대표적 사례입니다. 뭐 거창한거 아닙니다. 중국에서는 콴시라고 하고 한국에서는 뭐라고 할까요. 갑을관계로 대기업들과 계약을 맺다 보니까 그리고 빚이 많아서 안정적인 운용을 위해서 고정 계약 비중이 많았습니다. 그래서 위 두 회사가 잘 나갈 때, BW LPG 배당수익률이 50% 가까이 찍을 때 KSS 해운은... 뭐 그렇습니다.
BW LPG는 비교적 구조적 대응이 가능한 수익모델을 갖추었고, 이를 상세히 투자자와 공유한 점이 강점입니다. 반면 Dorian은 운임 회복 시 더 큰 탄력을 가질 수 있지만, 그만큼 수익이 급락할 가능성도 상존합니다. 두 회사의 재무성과를 들여다보면 업계 1위 이면서도 투명성이 높은 BW LPG가 좀 더 투자자가 안심하고 투자할 수 있는 회사가 아닐까 생각이 들었습니다. 올해는 어땠고 내년은 어떨 것이고 내후년은 이렇다고 하는 것을 확실하게 투자자에게 오픈하는 회사는 프로판 운송업 하는 회사 중에는 BW LPG가 단연 압도적인 것 같습니다. 트럼프의 허세가 실리를 추구한다면 운임은 정상화될 것이고 스폿운임으로 영업하는 회사들은 좀 더 유연하게 영업할 수 있을 거라 생각합니다. 2027년은 가스케리어들이 많이 건조됩니다. 그렇다면 TC가격 그리고 스폿운임 둘 다 하방이 뚫려 있다고 할 수 있겠죠. 아직은 먼 미래지만 내년이면 주가에 반영이 되지 않을까요?
그럼 다음분기 실적 때 또 평해보도록 할게요.
감사합니다.
꾸벅!